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打印編者按：關(guān)于人民幣匯率問題，眾多外貿(mào)出口企業(yè)都非常關(guān)心，因?yàn)檫@直接關(guān)系到企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益。大家都清楚，自2005年匯改以來，人民幣對(duì)美元匯率已累計(jì)升值32%，按照這個(gè)絕對(duì)數(shù)計(jì)算，各出口企業(yè)都能算出在這8年時(shí)間里縮水利潤(rùn)有多少？那么，下步會(huì)否繼續(xù)升值？升值的幅度又有多大？各個(gè)老板隨時(shí)都在關(guān)注。為幫助大家了解這方面情況，本期信息特意轉(zhuǎn)載了中國(guó)銀行國(guó)際金融研究所主管溫彬撰寫的分析文章，詳情如下，供參考。
2012人民幣匯率跌宕起伏，呈現(xiàn)了兩大特征
2013人民幣匯率更有彈性，將繼續(xù)小幅升值
2012年，人民幣匯率走勢(shì)跌宕起伏，波動(dòng)區(qū)間擴(kuò)大，并創(chuàng)下匯改以來新高。2013年，由于各國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)度不一，貨幣政策必然存在較大差異，由此導(dǎo)致各國(guó)貨幣之間匯率波動(dòng)加大。預(yù)計(jì)人民幣將繼續(xù)小幅升值，并呈現(xiàn)雙邊波動(dòng)特征。對(duì)于外向型企業(yè)而言，學(xué)會(huì)運(yùn)用衍生工具規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)將成為一門必修課。
2012年，人民幣匯率經(jīng)歷了窄幅波動(dòng)、貶值、再升值三個(gè)階段，創(chuàng)下匯改以來新高，同時(shí)波動(dòng)區(qū)間擴(kuò)大，彈性增大，是匯改以來人民幣對(duì)美元匯率雙向波動(dòng)幅度最大的一年。展望2013年的人民幣匯率走勢(shì)，盡管當(dāng)前美元對(duì)人民幣一年遠(yuǎn)期價(jià)格顯示人民幣貶值2%，但筆者分析認(rèn)為，未來人民幣將繼續(xù)小幅升值且更加富有彈性。
對(duì)于一個(gè)外向型企業(yè)而言，人民幣雙向波動(dòng)形成的匯率風(fēng)險(xiǎn)將成為不得不面對(duì)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
2012人民幣匯率跌宕起伏
2012年人民幣匯率走勢(shì)跌宕起伏，呈現(xiàn)出兩大特征：
一是人民幣對(duì)美元匯率經(jīng)歷了窄幅波動(dòng)、貶值、再升值三個(gè)階段，并創(chuàng)下人民幣匯改以來新高。
2012年第一季度，人民幣與美元的比價(jià)在1：6.30元上下窄幅震動(dòng)。從4月開始，人民幣對(duì)美元匯率開始逐步貶值。到7月25日，1美元對(duì)人民幣為6.3885元，人民幣較年初貶值1.46%。由于同期歐元對(duì)美元匯率大幅貶值7.4%，遠(yuǎn)超人民幣對(duì)美元貶值幅度，因此1歐元對(duì)人民幣匯率為7.70元，較年初貶值6%。
此后，人民幣對(duì)美元匯率觸底反彈。2012年11月，在人民幣對(duì)美元中間價(jià)基本穩(wěn)定的情況下，人民幣連續(xù)數(shù)日漲停，并于11月27日1美元對(duì)人民幣報(bào)收在6.2223元，創(chuàng)下匯改以來新高。國(guó)際清算銀行發(fā)布的用貿(mào)易比重加權(quán)計(jì)算的人民幣實(shí)際有效匯率指數(shù)顯示，11月份為109.64，較2011年年末上漲1.74%，創(chuàng)下自1994年發(fā)布該數(shù)據(jù)以來最高點(diǎn)。
人民幣上述走勢(shì)基于內(nèi)外兩方面原因，內(nèi)因是根本，外因是條件。
從內(nèi)因來看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的不確定性導(dǎo)致人民幣匯率的波動(dòng)。2012年年初，市場(chǎng)預(yù)期中國(guó)經(jīng)濟(jì)將在第一季度見底回升，因此匯率走勢(shì)相對(duì)平穩(wěn)。進(jìn)入4月以后，外需疲弱、內(nèi)需不振，市場(chǎng)出現(xiàn)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)硬著陸的擔(dān)憂，部分國(guó)外機(jī)構(gòu)開始做空中國(guó)經(jīng)濟(jì)，1年期人民幣對(duì)美元NDF價(jià)格貶值幅度超過2%，人民幣對(duì)美元即期匯率也開始走軟。
為了抑制經(jīng)濟(jì)下滑態(tài)勢(shì)，中國(guó)人民銀行繼2012年5月下調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)后，又于6-7月連續(xù)兩次下調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率。在一系列穩(wěn)增長(zhǎng)措施作用下，先行指標(biāo)PMI開始逐月回升，工業(yè)增加值、房地產(chǎn)投資等指標(biāo)有所改善，宏觀經(jīng)濟(jì)基本面改善，穩(wěn)定了匯率預(yù)期，人民幣升值壓力增大。
從外部環(huán)境來看，2012年9月以后，各國(guó)央行開始了新一輪貨幣量化寬松競(jìng)賽，美聯(lián)儲(chǔ)接連實(shí)施QE3、QE4，日本央行擴(kuò)大資產(chǎn)購(gòu)買規(guī)模，歐洲央行和英國(guó)央行也開始向金融市場(chǎng)注入流動(dòng)性。受其影響，國(guó)際資本流向亞太等新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體趨勢(shì)明顯，對(duì)香港離岸人民幣價(jià)格和境內(nèi)人民幣價(jià)格都帶來了升值壓力。
二是匯率波動(dòng)區(qū)間擴(kuò)大，彈性增大。
中國(guó)人民銀行決定自2012年4月16日起，銀行間即期外匯市場(chǎng)人民幣對(duì)美元交易價(jià)浮動(dòng)幅度由0.5%擴(kuò)大至1%。自2012年年初至發(fā)布此項(xiàng)規(guī)定，僅有1個(gè)交易日觸及0.5%漲幅上限。進(jìn)入11月以后，市場(chǎng)預(yù)期人民幣升值強(qiáng)烈，人民幣對(duì)美元匯率連續(xù)20個(gè)交易日達(dá)到1%漲幅上限。波動(dòng)區(qū)間的擴(kuò)大有助于反映市場(chǎng)供求關(guān)系，增大人民幣匯率彈性，發(fā)揮匯率杠桿在資源配置中的作用。
未來仍有升值壓力
預(yù)計(jì)2012年我國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目順差占GDP的比重約為2%，相對(duì)2007年10%的歷史高點(diǎn)有了明顯下降，這也意味著目前人民幣匯率基本處于合理、均衡水平。
就2013年而言，由于各國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)度不一，通貨膨脹和失業(yè)水平程度不同，貨幣政策必然存在較大差異，由此導(dǎo)致各國(guó)貨幣之間匯率波動(dòng)加大。對(duì)人民幣來說，總體將繼續(xù)小幅升值，并呈現(xiàn)雙邊波動(dòng)特征，升值空間和波動(dòng)幅度將取決于以下幾個(gè)方面：
第一是我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)基本面。
自2005年匯改以來，人民幣對(duì)美元匯率已累計(jì)升值32%，這是中國(guó)經(jīng)濟(jì)三十多年快速發(fā)展和生產(chǎn)率大幅度提高的客觀要求和必然反映。十八大報(bào)告為今后十年中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展指明了方向，這是我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的中長(zhǎng)期動(dòng)力。從短期看，2013年政府將采取積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，保持投資的穩(wěn)定增長(zhǎng)，通過改善城鄉(xiāng)居民收入水平促進(jìn)消費(fèi)，預(yù)計(jì)全年GDP增長(zhǎng)8%以上。
第二是主要經(jīng)濟(jì)體貨幣政策。
2013年美國(guó)經(jīng)濟(jì)將呈現(xiàn)前低后高走勢(shì)，歐洲經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)依然疲弱，日本經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)繼續(xù)低迷，新興經(jīng)濟(jì)體增長(zhǎng)有所恢復(fù)。對(duì)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體政府來說，只能寄希望于央行進(jìn)一步采取量化寬松的貨幣政策刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和促進(jìn)就業(yè)改善。而新興經(jīng)濟(jì)體因面臨通脹壓力則有可能實(shí)施緊縮的貨幣政策。這種政策上的差異會(huì)導(dǎo)致新興經(jīng)濟(jì)體貨幣對(duì)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貨幣集體升值。
第三是市場(chǎng)預(yù)期的變化。
海外人民幣NDF價(jià)格變動(dòng)一直被看做人民幣匯率走勢(shì)的風(fēng)向標(biāo)，隨著境內(nèi)遠(yuǎn)期交易的推出并日漸活躍，目前兩個(gè)價(jià)格已非常接近且變動(dòng)趨勢(shì)一致。2012年12月26日，境內(nèi)美元對(duì)人民幣1年遠(yuǎn)期價(jià)格為6.3699元，相對(duì)當(dāng)日即期價(jià)格人民幣貶值2.16%；美元對(duì)人民幣1年期NDF價(jià)格為6.3355元，相對(duì)當(dāng)日離岸人民幣即期價(jià)格人民幣貶值1.8%。
第四是央行對(duì)外匯市場(chǎng)干預(yù)程度。
為了應(yīng)對(duì)其他國(guó)家特別是大國(guó)貨幣政策溢出效應(yīng)的影響，通常一國(guó)央行會(huì)對(duì)本國(guó)匯率水平進(jìn)行干預(yù)，避免出現(xiàn)本幣快速漲跌對(duì)經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)穩(wěn)定造成沖擊。由于我國(guó)資本項(xiàng)目還未實(shí)現(xiàn)完全開放，國(guó)際“熱錢”直接沖擊的影響有限。目前，我國(guó)央行主要采取影響中間價(jià)和控制每個(gè)交易日浮動(dòng)區(qū)間的方式管理人民幣匯率水平。市場(chǎng)化在人民幣匯率形成機(jī)制中的作用還有待進(jìn)一步提高。
綜上，我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)基本面和中外貨幣政策差異對(duì)人民幣繼續(xù)升值形成支撐，市場(chǎng)預(yù)期人民幣存在不同程度的貶值，從政策取向看，央行將繼續(xù)干預(yù)外匯市場(chǎng)保持人民幣匯率基本穩(wěn)定。因此，總體上人民幣會(huì)有升值壓力，但升值幅度有限。
需要處理好三個(gè)關(guān)系
隨著人民幣匯率趨向合理、均衡水平，人民幣匯率將由過去單邊升值的常態(tài)轉(zhuǎn)向雙向波動(dòng)的常態(tài)，這將對(duì)資本項(xiàng)目開放和人民幣國(guó)際化進(jìn)程、金融機(jī)構(gòu)和非金融企業(yè)的交易行為產(chǎn)生深刻影響，需要處理好以下三個(gè)關(guān)系：
一是央行如何處理好保持人民幣匯率水平基本穩(wěn)定與穩(wěn)步推進(jìn)資本項(xiàng)目開放和人民幣國(guó)際化的關(guān)系。
當(dāng)前，我國(guó)還存在一定程度的資本賬戶管制，還未實(shí)現(xiàn)人民幣完全可自由兌換。因此，目前的人民幣均衡匯率水平只能說是在實(shí)現(xiàn)經(jīng)常項(xiàng)目可兌換前提下的合理均衡水平。而一旦資本項(xiàng)目完全放開，人民幣則可能會(huì)面臨較強(qiáng)的貶值壓力，當(dāng)然也不排除短期國(guó)際套利資本瞬間推高人民幣匯率的情況。鑒于上述原因，在下一階段推進(jìn)資本項(xiàng)目開放過程中，要結(jié)合宏觀經(jīng)濟(jì)基本面重點(diǎn)關(guān)注人民幣匯率水平變化，避免因激進(jìn)開放引發(fā)貨幣危機(jī)，造成宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。
2009年央行推出跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點(diǎn)，隨著試點(diǎn)地區(qū)和業(yè)務(wù)范圍的擴(kuò)大，在跨境貿(mào)易和投資中使用人民幣結(jié)算的規(guī)模迅速擴(kuò)大，但由于2012年出現(xiàn)人民幣階段性貶值，所以跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算中收付比列由2010年的1：5.5調(diào)整為1：1，反映了部分國(guó)外對(duì)華出口商對(duì)人民幣接受程度有所降低。此外，香港離岸市場(chǎng)人民幣存款自2011年11月達(dá)到6273億元高峰后開始出現(xiàn)下降，至今還徘徊在5500億元左右。事實(shí)上，這些變化都和前期人民幣匯率貶值有關(guān)。國(guó)際經(jīng)驗(yàn)也表明，單靠貨幣升值推動(dòng)的國(guó)際化是難以持續(xù)的。因此，下一階段如何處理好人民幣匯率水平與人民幣國(guó)際化的關(guān)系非常重要。
二是金融機(jī)構(gòu)如何處理好人民幣匯率雙向波動(dòng)與外幣資產(chǎn)負(fù)債管理的關(guān)系。
前幾年，人民幣對(duì)美元匯率走勢(shì)無論升值還是貶值在當(dāng)年內(nèi)都相對(duì)明確。而2012年人民幣匯率的雙向波動(dòng)無疑給金融機(jī)構(gòu)外幣資產(chǎn)負(fù)債管理帶來了前所未有的挑戰(zhàn)。2012年前7個(gè)月，人民幣呈現(xiàn)貶值走勢(shì)，導(dǎo)致外匯存款上升、外匯貸款增長(zhǎng)乏力，月均新增存、貸款分別為196.29億美元和64.29億美元，金融機(jī)構(gòu)外匯貸存比也由2011年的200%下降到141.5%；而8~11月，隨著人民幣匯率觸底反轉(zhuǎn)，月均新增存、貸款分別為8.25億美元和191.25億美元，短短幾個(gè)月發(fā)生如此巨大差異給各家機(jī)構(gòu)外匯頭寸管理、外幣資產(chǎn)負(fù)債期限管理等方面造成巨大壓力。
三是非金融企業(yè)如何處理好人民幣匯率波動(dòng)加劇與匯率風(fēng)險(xiǎn)管理的關(guān)系。
對(duì)一個(gè)外向型企業(yè)而言，人民幣雙向波動(dòng)形成的匯率風(fēng)險(xiǎn)將成為不得不面對(duì)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。過去人民幣匯率風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)透明、可預(yù)期，且可供選擇的規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)工具有限，大多數(shù)企業(yè)已熟悉了運(yùn)用遠(yuǎn)期結(jié)售匯產(chǎn)品來規(guī)避在收入或支出方面可能存在的匯率風(fēng)險(xiǎn)。
但在雙向波動(dòng)的前提下，僅靠遠(yuǎn)期結(jié)售匯一種產(chǎn)品是無法滿足各種規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)需求的。2011年4月，國(guó)家外管局推出人民幣對(duì)外匯期權(quán)產(chǎn)品。下一步，境內(nèi)也會(huì)推出人民幣期貨產(chǎn)品。屆時(shí)將形成包括遠(yuǎn)期、掉期、期貨、期權(quán)在內(nèi)的完整的人民幣匯率衍生品組合。對(duì)于任何一家企業(yè)而言，學(xué)會(huì)運(yùn)用衍生工具規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)將成為一門必修課。(中國(guó)銀行國(guó)際金融研究所主管 溫彬)
